困境反轉(zhuǎn)是投資中的一個(gè)類(lèi)別，雖然并不主流。但公司的生命周期，有時(shí)和人生是一樣的，并不是一帆風(fēng)順，有時(shí)會(huì)經(jīng)歷巔峰和低谷。有些人會(huì)在逆境下一蹶不振，有些人則會(huì)在逆境下反思調(diào)整自己。

如果逆境不能KO你，那么你多半會(huì)變得更加OK。公司也同樣如此，就是投資那些看上去處于困境，但實(shí)際已經(jīng)走出困境正在好轉(zhuǎn)的公司。而過(guò)去這幾年，人人網(wǎng)就經(jīng)歷了這樣的過(guò)程。

困境反轉(zhuǎn)公司很容易被忽視和誤解，而市場(chǎng)對(duì)于人人網(wǎng)的最大誤解，就是軟銀才是人人網(wǎng)第一大股東，而不是陳一舟，且軟銀有多個(gè)一票否決權(quán)。人人網(wǎng)對(duì)于我們來(lái)說(shuō)是很重要的投資，今天來(lái)講一下我們對(duì)人人網(wǎng)的理解。

一、人人網(wǎng)到底值多少錢(qián)?

人人網(wǎng)曾經(jīng)是中國(guó)校園社交霸主，被資本市場(chǎng)瘋狂追捧。而在微信微博雙重夾擊并完敗后，被資本市場(chǎng)徹底拋棄，市值從上市的55.3億美元漲到最高94.8億美元，然后跌到4.1億美元。人人網(wǎng)在逆境中，又找到翻身之道，他們把所有的資金和人力投在自己最擅長(zhǎng)的領(lǐng)域——互聯(lián)網(wǎng)金融，并且收縮戰(zhàn)線，只為做好這一件事。

之后人人網(wǎng)的資產(chǎn)質(zhì)量開(kāi)始逐步好轉(zhuǎn)。人人網(wǎng)不但投了不少高質(zhì)量的互聯(lián)網(wǎng)金融公司，而且收入也在新業(yè)務(wù)汽車(chē)金融的帶領(lǐng)下連續(xù)5個(gè)季度環(huán)比提升，人人網(wǎng)的汽車(chē)貸款公司人人租賃已經(jīng)以3A評(píng)級(jí)發(fā)行了8億人民幣ABS了。

創(chuàng)始人陳一舟也許這幾年真的是飽受資本市場(chǎng)起起伏伏的滄桑，從眾星捧月到門(mén)可羅雀。陳一舟曾有兩次希望可以以低價(jià)讓人人網(wǎng)私有化，第一次是2015年以15億美元私有化人人網(wǎng)，但當(dāng)時(shí)就遭到很多投資者反對(duì)，認(rèn)為私有化價(jià)格過(guò)低。

而2016年底，陳一舟則希望以5億美元私有化人人網(wǎng)最主要的投資資產(chǎn)(算上未參與私有化的部分，實(shí)際這次給人人網(wǎng)定價(jià)大致在7-8億美元左右)，這次反對(duì)聲可以說(shuō)是排山倒海。

這時(shí)候，人人網(wǎng)大股東軟銀站出來(lái)了。軟銀在人人網(wǎng)2016年年報(bào)公告會(huì)上拒絕低價(jià)私有化，并以市場(chǎng)價(jià)賣(mài)出所有投資，并進(jìn)行一次或多次特別分紅。就我自己的了解，軟銀對(duì)人人網(wǎng)低價(jià)私有化是很反對(duì)的。

可以看看下圖的公告：

順便再做了下劃重點(diǎn)，這個(gè)公告，主要講了3個(gè)事情：

(1)公司不同意之前的低價(jià)私有化方案，并廢棄之;

(2)公司會(huì)以最有利方式出售公司主要投資，并進(jìn)行一次、多次特別分紅，目前已經(jīng)賣(mài)出獲得了收益9190萬(wàn)美元;

(3)人人網(wǎng)重新修訂公司章程——任何交易和交易條款需要經(jīng)過(guò)軟銀批準(zhǔn)(軟銀在人人網(wǎng)的出售資產(chǎn)的案例中，將擁有最終審批權(quán))。

如果你看看軟銀所有的主導(dǎo)或參與私有化記錄，最低的私有化價(jià)格也就是港股阿里巴巴的私有化，但這回私有化也是溢價(jià)46%，按阿里香港上市價(jià)格私有化。而軟銀在里邊還不是主導(dǎo)，軟銀可不是一家會(huì)濫用投資人超級(jí)投票權(quán)的公司。

人人網(wǎng)出售資產(chǎn)的行動(dòng)實(shí)際已經(jīng)開(kāi)始了，按照人人網(wǎng)今年4月4日出售SoFi公司1/7股權(quán)(對(duì)應(yīng)SoFiI這一輪投前43億美元的3.02%股份)獲益的9190萬(wàn)美元，進(jìn)行特別分紅。按最新人人網(wǎng)收盤(pán)市值4.17億美元計(jì)算，分紅率是22%。如果把人人網(wǎng)持有的SoFi股權(quán)全部賣(mài)出，可以獲得共計(jì)6.43億利潤(rùn)，如果全部分紅，分紅率是154%。

其中還不包括人人網(wǎng)在SoFi公司身上投資4次、總值2.42億美元的本金，及賣(mài)出SoFi后剩余的4.64億美元凈資產(chǎn)。這部分對(duì)應(yīng)凈資產(chǎn)就有13.49億美元。如果給人人網(wǎng)做凈資產(chǎn)重估，對(duì)應(yīng)的資產(chǎn)價(jià)值最少也有20億美元?，F(xiàn)在人人網(wǎng)的方案是希望把這20億美元資產(chǎn)都以市場(chǎng)價(jià)賣(mài)掉，然后給全體股東分紅。

2015年接受軟銀領(lǐng)投的10億美元E輪后，SoFi的CEO Mike Cagney原本計(jì)劃以100-200億美元市值上市。如果上市了，人人網(wǎng)持有的SoFi股權(quán)最少也值20億美元了。我個(gè)人認(rèn)為對(duì)于目前人人網(wǎng)來(lái)說(shuō)，把絕大部分投資以公平的市場(chǎng)價(jià)處理掉，然后給股東進(jìn)行多次分紅，是對(duì)中小股東和中小機(jī)構(gòu)投資者最好的選擇。

人人主要財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)概況(2016年底)

16年底人人長(zhǎng)期股權(quán)投資項(xiàng)明細(xì)

二、人人最重要的投資——SoFi

SoFi是2016年美國(guó)互聯(lián)網(wǎng)金融貸款證券化市占率達(dá)到49.2%的公司。從時(shí)間看，2012年都可以成為人人網(wǎng)的“萬(wàn)歷十五年”了，2012年人人網(wǎng)的月活躍用戶達(dá)到了歷史巔峰5600萬(wàn)，之后人人網(wǎng)每個(gè)季度收入，利潤(rùn)，月活都開(kāi)始了連續(xù)4年的下滑。而也是在2012年9月，人人網(wǎng)用4900萬(wàn)美元對(duì)應(yīng)27.1%股權(quán)，投資了SoFi。

而SoFi目前最新估值是F輪投前43億美元(按照SoFi的CEO Mike的說(shuō)法，這是SoFi上市前最后一輪投資)，2012年人人網(wǎng)對(duì)SoFi投入的4900萬(wàn)美元，對(duì)應(yīng)股權(quán)最少也增值10倍以上。

我?guī)椭鳶oFi找過(guò)F輪投資人，這家公司值得專門(mén)寫(xiě)一下，這里撿重要的說(shuō)。每年都發(fā)布互聯(lián)網(wǎng)趨勢(shì)報(bào)告的美國(guó)互聯(lián)網(wǎng)女皇Mary Meeker，在列舉她在2017年全球最新最有創(chuàng)新力的機(jī)構(gòu)排名里，排第四的就是Social Finance(前三名是摩拜，特斯拉，Airbnb)。

2016年，SoFi創(chuàng)造了美國(guó)互聯(lián)網(wǎng)金融行業(yè)一個(gè)新記錄，憑借著公司高水平風(fēng)控和貸款質(zhì)量，在美國(guó)互聯(lián)網(wǎng)貸款公司的貸款證券市場(chǎng)占據(jù)超過(guò)49.2%的份額(基于美國(guó)網(wǎng)貸監(jiān)測(cè)公司PeerIQ的數(shù)據(jù))。

SoFi有最先進(jìn)的信用評(píng)級(jí)理念，這家公司的起家業(yè)務(wù)是給美國(guó)名校的部分學(xué)生，以最便宜的利率發(fā)放助學(xué)貸款。隨著他們風(fēng)控水平提升，他們就把貸款用戶擴(kuò)大到更多優(yōu)質(zhì)的學(xué)校(和中國(guó)的公有制教育不同，美國(guó)最好的學(xué)校都是私立的，如哈佛，耶魯，麻省理工，有高額的學(xué)費(fèi)。美國(guó)教育貸款是1.3萬(wàn)億美元，占到家庭總債務(wù)的11%，是美國(guó)第二大貸款)。到2015年底，他們已經(jīng)覆蓋了全美2200所學(xué)校。

而且不光是助學(xué)貸款，隨著這些用戶畢業(yè)，長(zhǎng)大，他們還會(huì)開(kāi)始購(gòu)車(chē)，購(gòu)房，結(jié)婚生子，理財(cái)。SoFi把對(duì)這些用戶的服務(wù)，擴(kuò)大到了消費(fèi)貸款(比如汽車(chē)和電子產(chǎn)品)，2016年又增加了住房貸款，而且還給這些學(xué)生提供保險(xiǎn)，理財(cái)，指數(shù)基金，就業(yè)指導(dǎo)，聚會(huì)游玩等財(cái)富管理和增值服務(wù)。

SoFi起家是靠著那些高收入但是還不算太富有的核心客戶學(xué)生群體，但隨著業(yè)務(wù)發(fā)展，他們已經(jīng)擁有全美30萬(wàn)客戶，已發(fā)放200億美元貸款。公司發(fā)展的核心策略，就是針對(duì)這波未來(lái)最有收入增長(zhǎng)潛力的年輕人，以市場(chǎng)上最便宜的價(jià)格，給他們提供全生命周期的整體金融服務(wù)。

從某種角度上說(shuō)，金融的本質(zhì)就是在經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。因?yàn)槟銓?duì)風(fēng)險(xiǎn)的評(píng)估，將直接決定資金的成本，而資金是人類(lèi)社會(huì)發(fā)展的生產(chǎn)資料。更好的風(fēng)控也就意味，這家金融公司擁有更低成本的資金和更低的壞賬率。

而SoFi可以在行業(yè)里占據(jù)超過(guò)49%的市場(chǎng)占有率，靠的就是他們更高水平和更先進(jìn)的風(fēng)控系統(tǒng)。美國(guó)傳統(tǒng)信用評(píng)級(jí)是用的FICO，而FICO最大特點(diǎn)是根據(jù)一個(gè)人的消費(fèi)記錄來(lái)進(jìn)行評(píng)級(jí)，而像哈佛大學(xué)MBA學(xué)生則因?yàn)槟贻p，哪怕有很好的收入前景，也很難有好的評(píng)級(jí)。

SoFi的信用評(píng)級(jí)則彌補(bǔ)這點(diǎn)，其本質(zhì)實(shí)際是一家新型信用評(píng)級(jí)公司。 前兩年風(fēng)靡美國(guó)的互聯(lián)網(wǎng)金融公司Lending Club, On Deck他們的發(fā)展核心策略是擴(kuò)大規(guī)模增速，而SoFi的核心發(fā)展策略是風(fēng)控和信用評(píng)級(jí)，這一定程度上影響了公司早期的發(fā)展速度。

但隨著2016年美國(guó)互聯(lián)網(wǎng)金融行業(yè)貸款信用危機(jī)來(lái)臨，Lending Club, On Deck, Prosper這些上市公司都出現(xiàn)了違規(guī)或風(fēng)控問(wèn)題，而SoFi卻靠著良好的風(fēng)控?cái)U(kuò)大了規(guī)模。SoFi的學(xué)生貸款99%都是3A評(píng)級(jí)，他們已發(fā)的住宅貸款95%也是3A評(píng)級(jí)。

而SoFi共6輪次融資分別是：

因?yàn)槊绹?guó)互聯(lián)網(wǎng)金融公司不許吸收存款，貸款證券化對(duì)于他們來(lái)說(shuō)是最重要的資金融資渠道，相當(dāng)于存款。SoFi凈息差比其他機(jī)構(gòu)高0.9-1.1%，無(wú)論在規(guī)模，還是凈息差上都有絕對(duì)優(yōu)勢(shì)

三、人人網(wǎng)的大股東軟銀和孫正義

軟銀和孫正義值得被記住的地方，絕對(duì)不僅僅是投資阿里巴巴，回報(bào)率1500倍。

下面這張是人人網(wǎng)股權(quán)圖，人人網(wǎng)實(shí)際大股東是軟銀，持有39.5%股權(quán)，和42.9%投票權(quán)，且有多個(gè)一票否決權(quán)。

這張是人人網(wǎng)公司章程里一些給大股東對(duì)管理層的限制條款，如董事的任命權(quán)和董事會(huì)權(quán)限。我只說(shuō)其中一條，就是紅線畫(huà)的部分，處理任何超過(guò)公司5%市值的資產(chǎn)，需要經(jīng)過(guò)軟銀同意。

很多國(guó)內(nèi)投資者對(duì)軟銀最熟悉的，就是他們以極低價(jià)格投資了阿里巴巴，并獲取了驚人的回報(bào)。軟銀在2000年和2004年分別以2000萬(wàn)美元和6000萬(wàn)美元投資阿里巴巴，目前以144美元股價(jià)計(jì)算，獲取了約1500倍的回報(bào)。

在商業(yè)上，很多人往往最關(guān)心的是一家公司獲取盈利的能力，但其實(shí)很多投資者忽略了這家公司堅(jiān)持什么樣的商業(yè)氣質(zhì)和道德，這個(gè)對(duì)一個(gè)公司長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展有時(shí)會(huì)產(chǎn)生非常重大的影響。

1996年，軟銀以15億美元，買(mǎi)下了金士頓80%的股權(quán)，軟銀因?yàn)樨?cái)務(wù)緊張只付了11.7億美元，3.3億美元付不出來(lái)。而金士頓的創(chuàng)始人杜紀(jì)川和孫大衛(wèi)就放棄了追要3.3億美元。而1999年，軟銀收縮硬件業(yè)務(wù)時(shí)，軟銀又以4.5億美元賣(mài)掉金士頓80%股權(quán)給杜紀(jì)川和孫大衛(wèi)。少要的7.2億美元，就是考慮到當(dāng)初孫杜對(duì)軟銀在資金緊張時(shí)期的幫助。

孫正義將孫子兵法的十六字箴言稍作修改，做了軟銀的核心企業(yè)文化。其中“智信仁勇嚴(yán)”中的信和仁，就是講做生意的道德和信用之道。孫正義第一桶金來(lái)自大學(xué)時(shí)期所做的語(yǔ)音翻譯機(jī)，而他當(dāng)時(shí)找到的工程師是自己的老師莫澤爾。他自己沒(méi)有錢(qián)，他是希望老師可以先研發(fā)，然后自己用產(chǎn)品之后的銷(xiāo)售款給老師付研發(fā)費(fèi)。

而語(yǔ)音翻譯機(jī)第一個(gè)1億日元的大合同，是孫正義的父親陪著還在念書(shū)的他一起去夏普談成的。父親陪著孫正義去夏普，就是希望夏普的業(yè)務(wù)負(fù)責(zé)人佐佐木相信自己的孩子有能力和誠(chéng)信，可以做成這個(gè)事情。信用和商業(yè)道德，在孫正義的個(gè)人成長(zhǎng)和軟銀的發(fā)展史里可不是隨便說(shuō)說(shuō)的套詞。