事件:美的集團(tuán)向德國庫卡發(fā)起收購要約。美的集團(tuán)通過旗下子公司MECCA初步以每股115歐元的價(jià)格向德國庫卡發(fā)起收購要約,此前美的間接持有庫卡13.5%的股權(quán),公司預(yù)計(jì)將獲得庫卡集團(tuán)30%以上的股份,最高將支付不超過40億歐元的現(xiàn)金對(duì)價(jià)。

收購背景:家電行業(yè)整體發(fā)展面臨瓶頸期,龍頭外延式必然發(fā)展路徑之一。2015年,我國空調(diào)、洗衣機(jī)和冰箱行業(yè)銷量同比分別下降8.2%、0.4%、3.0%,家電行業(yè)整體收入和2014年接近持平,近幾年在傳統(tǒng)家電普及率逐步接近飽和的狀態(tài)下,行業(yè)整體增長乏力,另一方面中國人力成本上升以及消費(fèi)者個(gè)性化需求增加促使中國家電向智能制造方向轉(zhuǎn)型。

海外家電企業(yè)松下、日立和飛利浦等公司,在增長面臨瓶頸期階段全部開拓其他領(lǐng)域業(yè)務(wù),并獲得了成功,美的集團(tuán)作為家電行業(yè)龍頭之一,轉(zhuǎn)型發(fā)展是未來必然發(fā)展路徑之一。

庫卡:全球領(lǐng)先的機(jī)器人與自動(dòng)化解決方案領(lǐng)導(dǎo)者。2015年庫卡營業(yè)收入29.66億歐元,同比增長41%,實(shí)現(xiàn)凈利潤0.868億歐元,同比增長27.46%,經(jīng)營業(yè)務(wù)遍布全球,歐洲占比46%、北美35%、亞太19%,主要分為三大板塊:1)自動(dòng)化制造過程機(jī)器人及相關(guān)控制器的機(jī)器人板塊(占公司收入31%,市場份額歐洲前三);2)自動(dòng)化制造系統(tǒng)業(yè)務(wù)庫卡系統(tǒng)板塊(占收入50%,市場份額美國第一、歐洲第二);3)通過汽車制造領(lǐng)域經(jīng)驗(yàn)向醫(yī)療、倉儲(chǔ)等提供自動(dòng)化解決方案的Swisslog板塊(占收入19%,市場份額全球第一)。

收購協(xié)同效應(yīng)明顯,將全面提升美的集團(tuán)的全球競爭力。收購的協(xié)同效應(yīng)主要表在三個(gè)方面:1)美的集團(tuán)進(jìn)一步增持庫卡股權(quán),完善機(jī)器人產(chǎn)業(yè)拼圖,為公司二次增長提供動(dòng)力,在勞動(dòng)力成本上漲和中國企業(yè)智能制造需求日益旺盛背景下,機(jī)器人市場潛力巨大,美的此前已經(jīng)與安川合作開發(fā)工業(yè)機(jī)器人與服務(wù)機(jī)器人業(yè)務(wù),此次增持庫卡股權(quán),將與庫卡聯(lián)合開拓廣闊的中國機(jī)器人市場,實(shí)現(xiàn)1+1>2的整合效應(yīng);2)助力公司自動(dòng)化升級(jí)改造,家電企業(yè)原本屬于勞動(dòng)力密集型企業(yè),美的積極實(shí)行機(jī)器換人戰(zhàn)略,未來準(zhǔn)備持續(xù)投入50億元進(jìn)行改造,庫卡將幫助美的進(jìn)一步升級(jí)生產(chǎn)制造與系統(tǒng)自動(dòng)化,提升制造效率,將美的打造成中國智能制造的樣本;3)美的安得物流是公司助力家電業(yè)務(wù)、發(fā)揮協(xié)同效應(yīng)的重要板塊,庫卡Swisslog在倉儲(chǔ)和配送中心的自動(dòng)化解決方案將對(duì)美的發(fā)展第三方物流業(yè)務(wù)大有裨益,提升自動(dòng)化物流倉儲(chǔ)運(yùn)輸效率。

盈利預(yù)測與評(píng)級(jí)。此次收購方案的EBITDA倍數(shù)約為15倍,同時(shí)相對(duì)于7.33億美元凈資產(chǎn),溢價(jià)率為600%,雖然此次收購對(duì)價(jià)較高,但是進(jìn)一步增持庫卡股權(quán),將持續(xù)加強(qiáng)公司機(jī)器人產(chǎn)業(yè)布局、提高公司自動(dòng)化水平,帶來協(xié)同效應(yīng),長期發(fā)展看好。我們暫時(shí)維持公司2016年—2018年每股2.32元、2.69元和3.20的盈利預(yù)測(股本調(diào)整前為3.47、4.04和4.80元),對(duì)應(yīng)的市盈率分別為9倍、8倍和7倍,維持“買入”投資評(píng)級(jí)。