張?jiān)?br /> 因?yàn)樾假u股還債，TCL(000100.SZ)董事長(zhǎng)李東生近來飽受爭(zhēng)議。
對(duì)于先借助利好信息炒作股價(jià)、再不失時(shí)機(jī)地減持等一系列“操作”的質(zhì)疑，TCL始終表示，減持是為了還債。然而，減持公告公布前，李東生背負(fù)著1億元的個(gè)人債務(wù)并無人知曉。TCL既沒有披露1億元借款的來源，也沒有在定向增發(fā)時(shí)披露認(rèn)購增發(fā)資金的來源。
在一系列利好之后，股東迅速減持。投資者質(zhì)疑，李東生是否利用信披漏洞進(jìn)行套利——資金閑置者通過借款給高管，然后通過其名義參與定向增發(fā)等進(jìn)行財(cái)務(wù)投資，最后獲得穩(wěn)健收益。
借款“來無影”
記者查閱2010年7月公布的TCL非公開發(fā)行股票上市公告書、2010年年報(bào)，其中都沒有披露李東生借款的信息，這意味著如果不是減持的公告，大多數(shù)投資者甚至不知曉當(dāng)初TCL完成的定向增發(fā)里還有這么一筆巨額借款。
一位TCL的投資者質(zhì)疑，要還錢的時(shí)候才告訴小股民之前借了錢，這種做法是否妥當(dāng)？
但2010年定向增發(fā)前，李東生將其所持4016萬股無限售流通股全部質(zhì)押有跡可循。據(jù)當(dāng)時(shí)的公告稱，其質(zhì)押對(duì)象是廣東省中小企業(yè)信用再擔(dān)保有限公司，但李東生截至2011年3月份依舊在不斷質(zhì)押股份。
一位銀行業(yè)人士告訴《第一財(cái)經(jīng)日?qǐng)?bào)》記者：“以質(zhì)押股份的形式獲取借款，解除質(zhì)押應(yīng)在得到還款后才會(huì)實(shí)現(xiàn)。”而李東生的減持和解除質(zhì)押的公告卻在同一天發(fā)布，由于質(zhì)押股權(quán)與借款的關(guān)系，在公告中未有提及，因此資金究竟如何騰挪，外人不得而知。
多位投行人士表示，雖然目前沒有規(guī)定定向增發(fā)要披露資金來源，但既然涉及短期借貸資金，就應(yīng)該在上市時(shí)有所披露，“因?yàn)檫@是造成未來減持的動(dòng)機(jī)之一，同時(shí)也和發(fā)行有關(guān)，那么應(yīng)當(dāng)披露，對(duì)其他認(rèn)購股東也有告知的義務(wù)?！?br /> 也有投行人士認(rèn)為，是否披露應(yīng)該按照有關(guān)規(guī)定辦理，沒有規(guī)定要強(qiáng)制披露的，就不存在披露的義務(wù)。
催生財(cái)務(wù)投資
由于TCL未披露借款給李東生的是個(gè)人還是機(jī)構(gòu)，也沒有法規(guī)監(jiān)管高管個(gè)人負(fù)債問題，導(dǎo)致一種新的投資模式形成——資金閑置者是否能通過借錢給高管，參與并購重組，過后再由高管選擇賣點(diǎn)，從而實(shí)現(xiàn)“雙贏”呢？
投行人士表示，可行性很大。“首先，減持的老股份，不違法。其次，借錢參加定增，也不違法，也就是說這種‘鉆體制漏洞’的盈利模式有存在的可能?！?br /> 本報(bào)記者對(duì)比發(fā)現(xiàn)，李東生的減持與公司發(fā)布利好股價(jià)上漲的時(shí)機(jī)出現(xiàn)“巧合”。以李東生宣布減持4000萬股，除權(quán)后平均3元的股價(jià)計(jì)算，共計(jì)套現(xiàn)約1.2億元。除去1億元債務(wù)的本金，此次套現(xiàn)尚有2000萬左右的盈余。
在定向增發(fā)報(bào)告書中，李東生與TCL大股東惠州市投資控股有限公司增發(fā)獲配股權(quán)的凍結(jié)期是36個(gè)月。其余認(rèn)購者凍結(jié)期為12個(gè)月，截至今年8月3日才流通。
而李東生的借款人卻可以提前收回資金，以財(cái)務(wù)投資的角度而言，這種通過債權(quán)將高管與借款人利益捆綁的收益模式，遠(yuǎn)遠(yuǎn)比親自參與定向增發(fā)或二級(jí)市場(chǎng)購買要穩(wěn)定得多，當(dāng)然，會(huì)否為越來越多人效仿是未知數(shù)。
“國外有投行將錢借給上市公司，等公司強(qiáng)大后再償債是很常見的行為，這種投資出于戰(zhàn)略考慮。國內(nèi)投行暫時(shí)不能開展這樣的業(yè)務(wù)，但是通過高管渠道進(jìn)行類似的投資沒有限制?！蹦惩缎腥耸空f。
以TCL為案例，借款方實(shí)際上沒有參與定向增發(fā)，股權(quán)不歸其所有。對(duì)李東生而言，股權(quán)確實(shí)也在自己名下。然而雙方依附于股權(quán)的債權(quán)關(guān)系，卻有可能影響將來股權(quán)的處置。
“是否定義為代持股份要看雙方的協(xié)議。”上述投行人士說，“代持股份形成協(xié)議的很少，大部分是借款協(xié)議，那就只是現(xiàn)金的交易。因此，可以質(zhì)疑它是變相代持，但無法確認(rèn)?！?br /> 大股東表率定向增發(fā)
為何不惜借錢認(rèn)購定向增發(fā)的股權(quán)？TCL官方的說法是看好公司前景，但減持股票本身難免有看空之意，其中的解釋頗難自圓其說。對(duì)此，記者未能成功聯(lián)系上TCL相關(guān)人士。
有業(yè)內(nèi)人士表示，定向增發(fā)的本身目的是讓公司引進(jìn)戰(zhàn)略投資者，但現(xiàn)在卻越來越多地演變成老股東“空手套白狼”的把戲。
據(jù)悉，不少上市公司為了吸引資金，其大股東或高管都會(huì)帶頭認(rèn)購股份作為表率。這些老股東有存量股份，其后通過減持，股權(quán)與資金都不會(huì)有實(shí)質(zhì)性的改變。然而，其他投資者看到大股東的“決心”后，便積極參與增發(fā)?！巴瑫r(shí)，大股東為了順利增發(fā)，有時(shí)也會(huì)自己‘包銷’剩余股份?！?br /> “參與定向增發(fā)的資金應(yīng)該出于戰(zhàn)略投資，但現(xiàn)在卻變成財(cái)務(wù)投資。目前對(duì)于控股股東參加定向增發(fā)、再減持已有限制，但高管方面的限制卻甚少，客觀上也容易被利用?！鄙鲜鐾缎腥耸咳绱苏J(rèn)為。
李東生資金騰挪術(shù)
張?jiān)?br /> “李東生是個(gè)財(cái)技高手”，這是記者在深入采訪對(duì)本次減持后的感慨。但對(duì)于這項(xiàng)行動(dòng)本身，我們卻不能不多問幾個(gè)問題，一窺資金騰挪的路徑。
首先，為何寧愿現(xiàn)在減持還錢，不愿當(dāng)初減持籌資？
2010年7月份，李東生持有4016萬股流通股，占總股本的1.37%；持有TCL的總股數(shù)為1.60億股，占總股本的5.47%。
經(jīng)過了一次10送10，現(xiàn)在的4000萬股相當(dāng)于之前的2000萬股。按其4016萬股流通股數(shù)，這2000萬股只占當(dāng)時(shí)李東生持有流通股的50%左右。
而根據(jù)TCL集團(tuán)2009年制定的《董事、監(jiān)事、高管人員所持本公司股份及其變動(dòng)管理制度》第十一條規(guī)定：“公司董事、監(jiān)事和高管在任職期間，每年通過集中競(jìng)價(jià)、大宗交易、協(xié)議轉(zhuǎn)讓等方式轉(zhuǎn)讓的股票數(shù)量不得超過其所持本公司股票總數(shù)的25%?！?br /> 以李東生總股數(shù)1.6億股計(jì)算，他可以減持4000萬股，那么減持2000萬股也在可行范圍內(nèi)，因此不能減持顯然不是答案。
李東生借款金額為1億元，當(dāng)初TCL的股價(jià)在3.81~4.35元(未復(fù)權(quán))之間，李東生要減持所有的流通股才能獲得1億元的資金，這也并非上上之選。
歸根到底，股價(jià)不在高位，減持不如借錢，借錢成本比減持低多了。等到將來股價(jià)上去了，再還掉這部分資金，所持股份不會(huì)改變，又解了當(dāng)務(wù)之急，一舉兩得。
第二個(gè)問題是，如何讓股價(jià)上一個(gè)臺(tái)階？須知TCL在2009年業(yè)績(jī)并未增長(zhǎng)，而2010年扣除非經(jīng)常性損益后TCL處于虧損狀態(tài)，期望以業(yè)績(jī)說話基本不可能。
但TCL還是能給市場(chǎng)帶來驚喜：股權(quán)激勵(lì)、涉足礦業(yè)、高送配，股價(jià)很快翻了一倍，減持的時(shí)機(jī)也日漸成熟。
此外，質(zhì)押和減持同一天發(fā)布也表明了李東生資金的騰挪并非簡(jiǎn)單“借錢—還錢”模式。[!--empirenews.page--]
某中立人士這樣解析：“假設(shè)借款和質(zhì)押貸款是兩部分資金，那么他可以取得1億的借款和一定數(shù)量的抵押貸款。接著，先償還一部分抵押貸款，這部分股權(quán)的質(zhì)押解除，然后將股權(quán)減持，償還1億借款。這樣一來他個(gè)人的負(fù)債就減少了，現(xiàn)金、股權(quán)也不會(huì)有太大損失?！?