上周日華叔就說過三只標的，分別是公牛集團、佳禾智能、賽特新材，我們聊過了公牛集團，接下今天聊聊佳禾智能，3天內(nèi)第2個漲停，這家企業(yè)到底是做什么的。

佳禾智能2013年成立，2019年10月在創(chuàng)業(yè)板上市，佳禾下轄 8 家全資子公司和 2 家全資二級子公司 ，完整布局耳機 、音頻 線、音箱等電聲產(chǎn)品從原材料 采購到制造研發(fā)銷售的全產(chǎn)業(yè)鏈，主要以 ODM 和 OEM 模式開展經(jīng)營。截至目前， 佳禾產(chǎn)品包括有線、無線耳機、智能音箱、藍牙音箱和音頻線。

ODM：B設計，B生產(chǎn)，A品牌，A銷售。就是俗稱“貼牌”，就是工廠的產(chǎn)品，別人的品牌。

OEM：A設計，B生產(chǎn)，A品牌，A銷售。就是代工，代生產(chǎn)，別人的技術和品牌，工廠只生產(chǎn)。

佳禾主營產(chǎn)品類型

2017~2018年收入占比已超80%以上，2019年耳機業(yè)務甚至占據(jù)了90%。

而耳機業(yè)務中又分為無線耳塞(包含 TWS 耳機和非 TWS 耳機)、無線頭戴、有線耳塞及有線頭戴4類。

從歷年收入構成上看，無線耳塞收入占耳機 收入比例逐年上升，從 2015 年占比 23.14%提升至 50%以上，2015~2018 年間營收增長近 7 倍。

未來佳禾將持續(xù)在主動降噪耳機、 TWS 真無線立體聲耳機、多傳感器耳機、數(shù)字耳機、智能語音音箱/耳機等方面推進新產(chǎn)品的設計和開發(fā)。

并持續(xù)向無線化及智能化發(fā)力，無線/智能產(chǎn)品收入保持高速增長，受益無線耳機市場高景氣度，佳禾無線耳機產(chǎn)品業(yè)務快速增長，主營業(yè)收入中無線耳機（無線耳塞、無線頭戴）占85.39%。

哈曼一直是佳禾第一大客戶，Harman(哈曼)帶來收入占比持續(xù)提升，2019 年上半年占49.18%，其余客戶還包括：森海塞爾、拜亞動力、魔音、捷波朗、 繽特力、Bose、鐵三角、B&O、Sony 等，這些耳機都是我們耳熟能詳?shù)钠放啤?/p>

哈曼其實也是一家有60多年歷史的耳機老品牌，旗下還有AKG、哈曼卡頓、燕飛利仕、JBL、萊斯康、MarkLevinson 和 Revel 等 16 個子品牌。

2019 年，佳禾成功與華為、Skullcandy 實現(xiàn)了合作，僅 2019 年上半年，佳禾對華為收入 6713.82 萬 元，對 Skullcandy 實現(xiàn)銷售收入 9157.22 萬元，華為、Skullcandy 成為佳禾前5大客戶。

手機品牌廠商方面， 除了華為，2019 年公司還通過三星認證，進入三星的音頻產(chǎn)品供應鏈名單。我們預計 2019 年三星、華為智能手機市占率全球排名前二。

這也是佳禾以ODM模式為主要收入來源，ODM幾乎占據(jù)公司的所有營收來源。之前都說了，TWS耳機又是四大產(chǎn)品中收入占比最高的，這里順帶說說TWS產(chǎn)業(yè)鏈，可劃分為零組件廠商、ODM/OEM 廠商、終端3大類。

1、上游：零組件廠商

上游零組件廠商中，主要包括集成電路、喇叭、電池等，其中支持藍牙 5.0 版本的芯片成為耳機性能 提升最關鍵的因素，目前主流 TWS 藍牙真無線音頻方案主要來源于蘋果、華為、絡達、恒玄、炬芯、高通等廠商。依據(jù)佳禾招股說明書數(shù)據(jù)，PCBA 和電池成本占比最高，其中 PCBA 成本占比約 34.48%，電 池成本占比約 16.71%。

2. 中游：ODM/OEM 廠商

中游零部件組裝集成，為 ODM/OEM 廠商。ODM 與 OEM 區(qū)別點在是否進行產(chǎn)品的設計及研發(fā)。耳機品牌廠商對制造質(zhì)量、交期、研發(fā)等都有較高要求，而同時滿足這些需求的 ODM/OEM 廠商較少，包 括立訊精密、歌爾股份、佳禾智能等。

3、下游：終端廠商

下游終端廠商主要分為3類，獨立電聲品牌廠商、手機品牌廠商及低端白牌廠商，分別以蘋果、華為和哈曼、森海塞爾等公司為代表。當前 TWS 耳機滲透率仍較低，具有較高的成長性。依據(jù)上文分析，“中間小”格局的改善，將會有利于手機品牌廠商和頂級音頻大廠。

TWS 產(chǎn)業(yè)鏈及公司梳理

從品牌就能看出佳禾主要收入來源是國外的品牌帶來的，去年由于TWS耳機行業(yè)景氣度高，境外收入增長也是十分迅猛，比2018年足足多出了6.42億元，而境內(nèi)收入也有翻倍增長，但境內(nèi)境外收入差距還是十分明顯。

佳禾2019年年報也足以反映了去年行業(yè)景氣度提升，營收22.57億元，同比+67.58%；凈利潤為1.21億元，同比+9.39%

但大家都可以發(fā)現(xiàn)佳禾去年的歸母凈利潤增長并不明顯，首先，佳禾受到了生產(chǎn)成本受產(chǎn)品結構、原材料價格、員工薪酬水平等多種因素的影響。導致成本上升，一定程度降低了公司的盈利水平。

此外，佳禾的流動負債還是蠻高的，去年出現(xiàn)了接近翻倍的增長，達到了8.21億元。

由于匯率波動，佳禾境外收入占營業(yè)收入比重較大，主要以美元結算。

美元匯率隨著國內(nèi)外政治、經(jīng)濟環(huán)境的變化而波動，當匯率出現(xiàn)較大波動時，匯兌損益對公司的經(jīng)營業(yè)績會造成一定影響。

另外，今年疫情出現(xiàn)也為佳禾帶來了不少風險，境外疫情防控導致物流影響，可能會導致被砍單的情況。

佳禾也發(fā)出了公告，2020年一季度預計-980~500萬元，去年同期為盈利192萬元。

最近，佳禾也被惡意造謠，劉某某通過抖音散布佳禾的歐美訂單被取消的虛假消息，而這位劉某某也被行政處罰。所以，我們了解公司情況最好看官方的，別瞎猜，還是以官方為準，尤其是公司相關信息。

佳禾與同行對比屬于國內(nèi)第三階梯，由于疫情影響，佳禾應該多將重心放在國內(nèi)市場，開拓國內(nèi)的新客戶，減低疫情風險，或者外貿(mào)風險帶來的沖擊。

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1、寧德時代第一季度凈利潤7.42億元，同比-29%。2020年一季度營收90.31億元，同比-9.53%。受到新型冠狀病毒肺炎疫情影響及市場影響，新能源汽車裝機量大幅下降，導致公司一季度動力電池銷售收入下滑。

2、恩智浦半導體第一季度汽車部門營收9.94億美元。一季度營收9.94億美元。第一季度營收20.2億美元，同比-3.5%；第一季度每股-8美分，上年同期-7美分；第一季度經(jīng)調(diào)整毛利率+51.8％，同比+52.7％；第一季度調(diào)整后自由現(xiàn)金流3.69億美元，第一季度調(diào)整后運營利潤率+24.8％。預計第二季度營收17億美元至19億美元，預計第二季度經(jīng)調(diào)整毛利率增長47~49％。

3、藍思科技：2019年凈利潤24.69億元，同比近+3倍。2019年歸母凈利潤24.69億元，同比+287.56%；基本每股收益0.62元，同比+287.5%。

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